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Un plan de sauvetage qui n’est pas sans défaut

vendredi, 22 juillet, 2011 - 14:13

C'était attendu: au lendemain du deuxième plan de sauvetage de la Grèce, l'agence de notation Fitch a annoncé son intention de placer la Grèce en défaut de paiement "partiel provisoire". Un tabou tombe. Les dirigeants européens ont fait un pari à haut risque, et à quel prix? Le risque de contagion peut-il être évité ?

La boite de Pandore est ouverte: L'agence de notation Fitch a annoncé vendredi qu'elle allait placer la Grèce en "défaut partiel provisoire". C’était attendu, au lendemain de l'accord conclu à Bruxelles entre dirigeants de la zone euro sur un nouveau plan d'aide à Athènes.

Depuis des mois, des Cassandre – chefs d’Etats et dirigeants de la Banque centrale européenne (BCE) – refusaient d’envisager cette possibilité. "Scénario du pire", "catastrophe", "risque de contagion"… Le défaut de paiement, un tabou. Récemment encore, François Baroin, le ministre français des Finances expliquait que ce serait "une victoire sur un plateau d’argent" offerte aux spéculateurs.

Pourquoi ce revirement ? La BCE a-t-elle reculé ? Existe-t-il un risque de contagion et de crise systémique ?

Pourquoi le plan de sauvetage = défaut de paiement ?

A la lecture du communiqué de Fitch expliquant la mise en défaut partiel, c’est Ubu roi qui vient à l’esprit. Dans le même temps, l’agence de notation annonce la dégradation de la note grecque et assure que "l'accord conclu jeudi constitue une étape importante et positive pour garantir la stabilité financière dans la zone euro". Perdus? On reprend.

Les chefs d'Etats ont fait, hier, un pari. Première étape: comme le réclamait l'Allemagne, les créanciers privés (banques, assurances et autres fonds de placement) seront mis à contribution pour sauver la Grèce de la débandade. Les détails du plan d'aide annoncé de 159 milliards d'euros restent flous mais on sait déjà qu'un tiers – soit 50 milliards – sera issu d'une contribution volontaire du secteur privé via des opérations d'échange d'obligations (37 milliards) et de rachats de titres (12,7 milliards).

Les solutions élaborées impliquent que le secteur privé renonce à une partie de ses créances. La dette grecque sera ainsi rééchelonnée et allégée. Il s'agit d'une modification du contrat qui liait l'emprunteur à ses prêteurs. Ce qui implique nécessairement une sanction de la part des agences de notation. Elles l'avaient annoncée, Fitch vient de le faire. Les deux autres principales agences de notation, Moody’s et Standard and Poors devraient lui emboiter le pas.

Un pari raisonnable ?

Deuxième étape: les dirigeants européens misent sur un défaut temporaire, "de quelques jours" au plus (selon des diplomate cité par les agences de presse). Ils estiment que les mesures prises hier pour aider la Grèce peuvent améliorer sensiblement la situation financière de la Grèce. Si ces mesures contribuent effectivement à réduire la dette grecque, les agences de notations pourraient alors rapidement retirer les obligations du pays de la catégorie "défaut sélectif". C'est d'ailleurs bien ce que laisse penser le communiqué de Fitch.

Encore fallait-il arracher son accord à la BCE, jusqu’ici fermement opposée à cette solution.

Pourquoi la BCE a-t-elle acceptée de changer de position ?

Après avoir bataillé pendant des semaines contre l'idée d'un défaut de paiement, évoquant les pires scénarios pour la zone euro, Jean-Claude Trichet, a salué le nouveau plan d’aide, le jugeant "crucial" pour stabiliser l’économie grecque. 

Nous faisons valoir nos arguments, nous ne sommes pas toujours entendus,

a reconnu le directeur de la BCE.

Alors pourquoi ? La BCE a obtenu des garanties. D’abord cette assurance :

Tous les autres pays de la zone euro réaffirment solennellement leur détermination inflexible à honorer pleinement leur propre signature souveraine,

est-il précisé dans le communiqué des Chefs d’Etats.

En clair, la Grèce est dans une situation exceptionnelle qui appelle des mesures exceptionnelles. Mais pas question d’aller au-delà. Les autres pays fragiles – Irlande, Portugal et même Italie – sont prévenus: pas question de faire défaut. Jean-Claude Trichet s’est félicité du fait que la participation du secteur privé au plan d’aide soit limitée à la seule Grèce.

Surtout, les Etats membres de la zone euro pensent avoir trouvé la parade pour éviter le risque de contagion pendant les "quelques jours" où la Grèce sera placée en défaut de paiement partiel. Le Fonds de stabilité financière (FESF, créé en 2010 et doté de 440 milliards d'euros) va garantir les obligations grecques. Qu'est-ce à dire?

Eviter l'asphyxie

En principe, la BCE ne peut accepter des obligations publiques entachées d'un "défaut" comme garantie pour prêter de l'argent aux banques. Or, les banques grecques – qui détiennent elles détiennent 72 milliards d'euros d'obligations souveraines, soit 22% de la dette de leur pays, selon UBS – ne peuvent plus se financer sur les marchés et dépendent entièrement de la Banque centrale européenne.

Si cette dernière refuse de leur prêter de l'argent, comme Jean-Claude Trichet a menacé plus d'une fois de le faire, elles pourraient être à court de liquidités en quelques heures. C'est alors toute l'économie grecque qui serait asphyxiée.

Les banques ne pourraient plus financer l'économie, qui serait paralysée",

soulignait récemment un banquier, cité par l'AFP.

Le FESF va par ailleurs prêter 20 milliards d'euros à la Grèce pour recapitaliser ses banques. Ce fonds pourra aussi désormais – sous le contrôle de la BCE – acheter de la dette publique de pays en difficulté sur le "marché secondaire". En clair, la racheter aux créanciers privés qui souhaitent s'en débarasser. Une première étape, encore bien timide, vers une forme de mutualisation de la dette des pays européens.

"Profondes récessions"

Reste à vérifier la validité du scénario d'un "défaut temporaire". Pendant quelques jours, la BCE va alimenter les banques grecques. Et après ? Que peut-il se passer si la Grèce ne rembourse pas sa dette au-delà de ce qui a été prévu jeudi par les dirigeants européens?

Selon une étude de deux économistes du Fonds monétaire international (FMI), les défauts de paiement "sont associés à de profondes récessions" avec une aggravation du chômage. Ce qui, dans le cas de la Grèce déjà aux prises avec un climat social explosif, serait dévastateur.

L'interdépendance des banques européennes fait également courir un risque à toute la zone euro. D'après la Banque des règlements internationaux (BRI), les banques françaises sont les banques étrangères les plus exposées à la Grèce avec environ 57 milliards d'euros de dette publique et privée du pays, devant les banques allemandes dont l'exposition atteint 34 milliards d'euros. Les banques allemandes sont toutefois les plus exposées à la seule dette souveraine grecque, à hauteur de 23 milliards d'euros contre 15 milliards pour les établissements français.

Bernard de Longevialle, responsable de la notation des banques européennes de Standard & Poor's, estime que les établissements européens peuvent faire face à un défaut de la Grèce.

S'il y a un défaut de la Grèce ou s'il y a un 'haircut' [une décote] de 60% sur la dette grecque, vous ne mettez pas le système bancaire européen par terre",

indiquait-t-il dans une interview publiée en juin 2011 par Reuters.

Le pire n'est jamais certain. "L’Europe n’est plus en crise bancaire", nous affirmait, début mai 2011, Guillaume Sarrat de Tramezaigues, responsable du Master Finances et stratégie de Science Po.

Les effets de la crise précédente ont été absorbés. Il n’y a plus de banque 'zombies' tenues uniquement par l’aide financière des autorités monétaires.

Pour l’économiste, en cas de défaillance d’un Etat souverain, "une contagion immédiate et sévère serait observée, mais sans risque avéré de nouvelle crise bancaire. En revanche, une telle situation génèrerait plus que probablement de très fortes tensions de dépréciation sur l’euro".

Contagion ou pas?

Si le risque souverain est "gérable" quand il ne s'agit que de la Grèce, le problème prend une toute autre ampeur dès lors que le Portugal, l'Irlande ou, pire, l'Espagne, seraient touchées. Les banques françaises ont prété au secteur public de ces quatre pays 47,5 milliards de dollars (fin septembre 2010). C'est moins que l'Allemagne (65,5) mais deux fois plus que le Royaume-Uni (22,4). Faisons l'addition: on aboutit à la coquette somme de 135,4 milliards de dollars.

Après le défaut imminent d'Athènes, les investisseurs pourraient, qui plus est, douter de la capacité des autres pays loudement endettés à rembourser l’argent emprunté. Conséquence : les taux d'intérêt augmentent et il devient rapidement impossible pour ces pays de se financer par eux-même sur les marchés.

C'est le risque que tout le monde a en tête: une contagion à l'Irlande et au Portugal. Jusqu'à présent, les pays développés n'ont jamais fait faillite et tout ce qui fragilise une dette publique fragilise les autres. Les investisseurs se disent "je ne vais pas me faire avoir une deuxième fois"

expliquait récemment à MyEurop Henri Sterdyniak, chercheur à l’OFCE. Les investisseurs fuient, le pays ne peut se financer qu'en alourdissant encore le poids de sa dette – la boucle est blouclée, cercle vicieux rapidement sanctionné par les agences de notation… ce qui accélère encore la chute.

Jusqu'à quand ?

La semaine dernière, alors que les dirigeants européens s'écharpaient au sujet du plan d'aide à la Grèce, l'Italie a été attaquée sur les marchés. Les taux de ses obligations à dix sont montés à plus de 6% – quand on estime qu'une aide financière devient nécessaire à 7%.

Jeudi, en parlant d'un même voix et en renforçant le FESF, les dirigeants européens ont enrayé, pour un temps, la crise de la dette. Mais, si leur pari fait flop et que l'Espagne et l'Italie entre dans la danse… retour à la case départ. Ou pire. Et si le pari fonctionne, d'autres pays pourraient être tenter de faire défaut à leur tour, pour alléger le poids de la dette. La zone euro pourra-t-elle le supporter?




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